527-现金流量折现法

现金流量折现法

发表于： 2010-05-27 00:10:30

http://wiki.mbalib.com/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95

这个链接讲的比较详细，对非要用计算器来算公司价值的人来讲肯定会有帮助，我相信大家看完以后会头晕的。

在这里，我想举个极端的例子来说明一下用“未来现金流折现的思维方式”去毛估估公司内在价值的方法。

假设有家公司，比如叫“美国虎牙”。以下是所有的假设条件：

1.没有债务，以后也没有。（现在有净现金）

2.股票发行量永久不变。（其实由于option和回购的原因，一直在变）

3.每年有10亿美金现金流（正好=净利润）入账，并且每年都把入账的现金流派给股东。（现在现金流大过10亿但利润没有到，不分红）

4.拥有“日本虎牙”公司30%的股份。2020年后市值500亿美金。（也许更高，谁知道呢？在日本，虎牙可是比狗牙要流行啊）

5.拥有香港“一路发发”公司的股份30%。2020年后市值1000亿美金
。（呵呵，CEO有这个信心，我也觉得有可能，但不确定）

6.拥有中国大陆未上市公司“阿拉奶奶”40%股份。该公司2015年上市，ipo价格是500亿美金，到2020年市值1500亿美金。（很可能）

7.2020年美国有家叫“相当硬”的公司以200亿美金的价格收购了“美国虎牙”的美国部分，同时把其他部分资产（3个上市公司）的股票

直接分给所有“美国虎牙”的股东。（没人买也没关系，就为了计算方便。）

8.不考虑股东拿到分红及股票的税收问题。（怎么可能没税收？）

9.假设贴现率6%。（如果是4%或5%的话，差别还挺大的，谁没事算算？）

现在来算这颗“虎牙”可以值多少钱：

a。每年10亿的收入，共10年：10+10/1.06+10/(1.06的平方）+。。。+10/(1.06的9次方）=10+9.43+8.90+8.40+7.92+7.47+7.05+6.65+6.27+5.91=78.02亿美金.

b。“日本虎牙”的折现：500/(1.06的10次方）*30%=83.76亿美金。

c。“一路发发”的折现：1000/(1.06的10次方）*30%=167.52亿美金。

d。“阿拉奶奶”的折现：1500/(1.06的10次方）*40%=335.04亿美金。

e。“相当硬”的折现：200/(1.06的10次方）=111.68亿美金。

a+b+c+d+e=776.02亿美金。如果以上所有假设条件都成立的话，这就应该是这家公司的“内在价值”了。问题是事实上以上所有条件都

是假设，任何一个条件的改变都会改变这家公司的内在价值。这里只是说了10年，实际上评估一个公司如果能够用更长的时间去评估的话，

可能会更清楚些（但更难）。

对所有条件是否成立的理解或判断是很难的，按芒格的说法是不会比当一个“鸟类学家”（或者是“经济学家”）容易。

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特别说明的一点：如果一家公司拥有大量现金在手却一直不能增值的话，长期来讲这个现金是会贬值的。问题是如果这个现金用的不好的话，贬值更快
。

这个例子的缺陷是b、c、d用的都是市值，这会和内在价值有偏差的。

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以上所有数据都是为了方便计算而假设的，和任何真实公司无关。

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引申的结论：烟蒂型投资的回报可能要低于好的成长型公司。这号称是芒格对巴菲特的贡献。

另外：这个办法最好算的例子可能是房产。用未来现金流折现来计算现在

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|| ■■■■■■■■■■〓   的价钱贵不贵。这里的未来现金流指的是（租金-费用）。不明白的想想房子。再不明白就回去看看《穷爸爸》，明白的就可以有机会当《富爸爸》了。

评论

• wusheng0053 (2010-05-27 08:41): a看不明白，为什么每年收入10亿的价值只有78亿。为什么后面的数字越来越小。
  • 段永平 → wusheng0053 (2010-05-27 08:52): 那你就看看链接
  • 大一新生 → wusheng0053 (2010-05-27 10:33): 点了链接估计会更不清白 （MBA智库里 这个讲的很深很专业部分但内容亦有待完善） 其实可以举个例子 你会选择10年后的10亿美元还是选择眼前的5.91亿美元现金？ 进而你就能判断是要选择10年内每年领10亿（总计100亿） 还是要现在的78亿现金！
  • 粤小散 → wusheng0053 (2010-05-27 10:50): 货币时间价值问题，是复利的原因造成。 现在的10亿是10亿，明年今日的10亿等于今天的9.43亿（文中假设贴现率为6%），如此类推。 这个很基本的知识在下就班门弄斧的代答了，也参与一下吧。
  • xlli777 → wusheng0053 (2010-05-27 10:57): 钱越久以后给你，它就越不值钱，因为等值的钱现在给你你可以存银行或者买国债来吃利息。现在100块钱，明年会变成106.所以反回来明年的100块钱，现在其实是94块多。
  • xlli777 → 粤小散 (2010-05-27 10:58): 原来您已经回答了 ，我重复劳动了～
  • 粤小散 → xlli777 (2010-05-27 11:05): 你的回答更具体，举了实际的例子，更易懂了。
  • wusheng0053 → 粤小散 (2010-05-27 11:28): 有点还是不明白，每年收益为10亿的公司，如果按长期国债贴现的话，它的内在价值大约为110亿左右。但按折现算的话它的价值只有78亿。我想问一下哪个数字标准一点。
  • 段永平 → wusheng0053 (2010-05-27 11:31): 如果每年赚的这10亿可以按贴现率增值的话，不分红的情况下，10年后的价值是179亿。
  • 段永平 → wusheng0053 (2010-05-27 11:33): 错了，是139.6亿。78*（1.06的10次方）
  • 余祥平 → 段永平 (2010-05-29 11:38): 段老师，如果10年后的价值是139.6亿，那么这个公司应该算是一个普通成长型的公司吧？如果能够超过139.6亿，才算是一个快速成长型的好公司了，是吗？
  • 段永平 → 余祥平 (2010-05-29 12:09): 每年的利润不变的公司不会叫成长型的吧？
  • 余祥平 → 段永平 (2010-05-29 12:22): 是啊，弄清楚了，谢谢！那您认为快速成长的成长型的区别一般是百分之几？
  • 灌希大哥 → xlli777 (2010-08-19 21:33): 今天才看明白这个贴现率，谢谢。相当于复利反的算。
  • 灌希大哥 → 灌希大哥 (2010-08-19 21:48): 算了一下 还是不对
• 地 (2010-08-19 02:18): 公司每年10亿收入,那10年就是100亿,100亿折现到现在价值是78.02亿, 那日本虎牙,2020年市场是500亿,那折现到现在就是：5*78.02=390.1亿. 占30%股份，则390.1*30%=117.03亿，怎么算来是83.76亿呢? 真不明白是怎么样来算.惭愧无尽,
  • 地 → 地 (2010-08-19 03:53): 1.06的10次方是1.79， 看了二个小时，到3点了。明白了！！！
• 地 (2010-08-19 01:37): 500/(1.06的10次方）*30%=83.76亿美金。 惭愧,本人数学太差, 上面83.76这个不知怎么样算出来的?
• snail (2010-08-11 18:50): 一直对永续现金的理解很模糊，现在才明白，原来可以理解成“相当硬”的收购价折现。
• 温文尔雅 (2010-06-09 22:51): 段总：对于现金贬值这说，我个人有个小小的见解，希望你隐含的发表你的意见，现金贬值跟GJ发放的纸币有关。我记得英国当初曾经200多年的物价稳定。就是表明英镑货币没有贬值。为什么现金会贬值？没因就没果。如果我们经历的目前的形式就是现金贬值的话，那么我们买什么都是保值，根本就不需要去想买的是什么。
  • leewalter → 温文尔雅 (2010-07-29 12:15): 巴菲特关于通货膨胀时投资的一句话，大意是这样的，通货膨胀会使现金贬值，但是因为通货膨胀而盲目投资会让现金损失的更快。 其实这是一个贬值速度问题，如果你投资的标的贬值速度比现金贬值数据慢，你就赚了。如果你投资的公司不断亏损，还是持有现金更好。
• 余祥平 (2010-05-27 08:02): 太好了，粗略看一遍，下午回来再仔细看。
  • 余祥平 → 余祥平 (2010-05-27 17:59): 下午仔细看了几遍，感觉是从yahoo中抽象出来的分析实例，但比yahoo更简单更全面，比前次说yahoo时更清楚，“未来现金流折现法”，这样复杂的问题，到现在为止，我还只看到段老师才能用这样简单的方式说清楚。这真是我们这些学子的福气。我也从心底里佩服段老师，“简单就是真理”。
  • poeme_gmat → 余祥平 (2010-05-28 23:39): 赞同你的认识，段总介绍得非常清楚。
  • 余祥平 → poeme_gmat (2010-05-29 10:13): 嗯，如果拿门面来打比方，买公司相当于买门面； 赢利相当于租金； 未来现金流量折现相当于把现在和未来收取的所有租金打折算到现在看值多少现金； 如果公司赢利每年都在增长，那么公司是个成长型公司； 如果以超过6%的速度在涨，那么这家公司是快速成长型的公司， 正如门面升值一样的，越升值，租金越涨得快； 如果赢利在下降，说明这个公司在走下坡路，相当门面贬值，租金下降一样； 2020年把公司卖给“相当硬”公司，那公司以后的赢利折现就不要再算了，等于把门面出售，得到最后一笔现金，不要再收取租金了。 所以好的投资是买后门面升值，租金自然也就也增长，如果每年升值，那门面肯定永远不能卖； 中等投资是门面升值一段时间再也不升值了，那卖出了结； 下等投资是买入门面，门面升值的预期因估错价值而无法兑现，那必须马上卖掉减少损失。 不知这样对比有不对的地方吗？
  • 余祥平 → 余祥平 (2010-05-29 10:28): 而“简单而不容易”就是，把门面未来10年租金折成今年的现金是简单的，但门面升值不升值，就必须考虑很多的因素了，要能判断这一点，就很不容易，也就是说要判断2020年卖给“相当硬”公司是一个什么价，这点不容易。甚至，持有几年后，门面也在升值，以后是还有得升值，而是可能不升值了，也就是说要不要卖出，判断这点也不容易。所有的这些地方，只能是自己能力圈内的地方，才能判断清楚。谢谢段老师，您能刺激我自己去思考一些以前没去思考的重要问题。
  • wusheng0053 → 余祥平 (2010-05-29 11:24): 未来10年现金流折现很简单吗？我不这么认为。算数就很简单，每个人都会算。10年以后的现金流是多少，你能估出来吗？能估出来的话算起来就很简单了。许多公司几年后的现金流就变成负的了。
  • 段永平 → 余祥平 (2010-05-29 11:24): 差不多。 我这个例子里卖掉公司是为了好计算，不然要算到无穷，太麻烦。
  • 余祥平 → 段永平 (2010-05-29 12:02): 请问您如果没有“日本虎牙”那些股票什么的，就用净利润/6%的贴现率，算出来的内在价值，也应该是一个相同的数据吧？
  • poeme_gmat → 段永平 (2010-05-29 18:21): 关于计算时间长短问题，Gary Gray所著 股票估值实用指南，汇天富组织翻译的，Streetsmart Guide to Va1uing a stock。有1，5，7，10年的分类，主要依据公司好坏来区别对待。普通公司1年，不错的公司5年，良好公司7年，优质公司十年。计算期也叫超额收益期。超过计算期，认为公司不会给股东带来权益，所以直接折现。
  • leewalter → poeme_gmat (2010-07-29 12:10): 这个可以参考一下，谢谢
• 粗茶淡饭 (2010-06-16 09:33): 段老师，你好，端午快乐哦，美国会过端午吗？ 昨晚重新看了一遍“美国虎牙”的例子，忽然明白了现金流折现的概念，我的理解是：每年现金流的折现总和加上投资标的期末的价值折现，如果是房子的话，就是每年租金的折现加上期末（卖房子时）房子价格的折现。是这样理解吗？ 由于可变因素很多，所以这只是一个思维方式，只能用模糊的精确来衡量，很难精准。 当投资标的价格相对于毛毛估的折现有很大的折让（安全边际）时，就是我们投资的机会。 请问段老师，是这么理解吗？谢谢了！
  • 段永平 → 粗茶淡饭 (2010-06-17 01:15): 呵呵，差不多就是这么回事。现金流指的是净现金流（比如：租金减成本后的）
  • 粗茶淡饭 → 段永平 (2010-06-17 09:00): 好的，谢谢你，段老师。我还要慢慢才能学会怎么运用这个估值的方法。
  • 阿牛 → 段永平 (2010-06-23 14:58): 突然明白了一点：“房子现在的价格”和“期末房子价格的折现”不一样，我原来以为是相等的， ，这样的说法应该是对的吧？ “房子现在的价格”比较清楚，“期末房子价格”又是一个估计了。
  • 粗茶淡饭 → 阿牛 (2010-06-24 18:19): 对的呀，所以段老师说这是一个思维方式，而不是一个计算的方法，应该就是这个意思吧。
• 八次方 (2010-06-13 12:33): 这几天就研究这个 现金流量贴现估值，也终于搞明白了。 其实博友们的疑问我都有过，现在都解决了，老段说的很清楚！ 1. 如果公司的现金流量的增长幅度（比如10%）比贴现率（比如6%）高，而且公司能永续生存下去，那么这家公司的估值就是一个无穷大的数值，可是没有这样的公司可以一直保持下去。
  • 八次方 → 八次方 (2010-06-13 12:33): 2. 如果这家公司，从现在起的后10年（到2020年）保持现金流量每年增长10%， 贴现率6%；从2020年以后的 现金流量每年增长4%， 贴现率仍然是6%；
  • 八次方 → 八次方 (2010-06-13 12:34): 这就是典型 两阶段增长模型， 按照这样的估值，最后就是一个极限值。请参考下面的两阶段增长模型： http://wiki.mbalib.com/wiki/两阶段增长模型。 从《巴菲特之路》的书籍得知，巴菲特可能就是按照两阶段增长模型计算的（对可口可乐的估值案例）。
  • 八次方 → 八次方 (2010-06-13 12:36): 当然还有三阶段增长模型，http://wiki.mbalib.com/wiki/三阶段增长模型。道理都是一样。
  • 粗茶淡饭 → 八次方 (2010-06-18 23:12): 好复杂，呵呵
  • 八次方 → 粗茶淡饭 (2010-06-20 10:57): 主要还是学习思想，估值就是要巴菲特所说的:要模糊的正确。
  • 粗茶淡饭 → 八次方 (2010-06-22 10:35): 也是的，学习思想很重要，但也需要一定的可操作的方法来判断模糊的正确。
  • 八次方 → 粗茶淡饭 (2010-06-22 11:14): 是的。 估值就是毛估估了！ 你可以看《巴菲特之路》 有比较具体的讲解。
  • 粗茶淡饭 → 八次方 (2010-06-23 09:16): 呵呵，是的哦。谢谢了，多向你学习。
  • 八次方 → 粗茶淡饭 (2010-06-23 10:01): 大家共同学习，一起进步。 呵呵
• daphnehu (2010-06-21 13:13): 段老师，关于这个＂美国虎牙＂现金流量折现法，为何b,c,d 还有e, 都是用的2020年后的市值呢？是因为从现在每年10亿收入x10年，即2020年折现回，所以也需要用同一时点折现回？如果是这样，岂不是又要估算10年后的市值？
• xlli777 (2010-05-27 07:44): 请教一下学长,??上次有人问您潍柴动力,??我看了一下过去六七年的报表,??现金流的总和是利润总和的一半左右.??如果一个公司持续这样现金流是利润的一半,??您会看它的利润还是现金流???我跟一位做分析师的朋友讨论这个问题的时候他说你那位段学长说的现金流不是财务上的现金流,而是利润.??我想应该不是这个意思吧?
  • 段永平 → xlli777 (2010-05-27 07:59): 如果利润少于现金流的话就要小心了，要看他的钱花在哪里，是否确实对未来的发展有好处，不然会不见的。长期现金流少于利润不是一件好事，要仔细看财报。 现金流多于利润这往往是由于折旧或预收等原因。 不管是什么原因，最好能明白。
  • xlli777 → 段永平 (2010-05-27 08:38): 我能看到的部分大概是存货和应收帐款变多了,没有很仔细地看.以后看到现金流长期少于利润的我直接把它滤过去呗~不用小心了,直接省心~那您经常说的这个现金流的确是财务上的那个现金流吧?
  • 段永平 → xlli777 (2010-05-27 08:50): 还有别的意思吗？ 一般财务不理解的地方时，时间足够长的情况下，现金流实际上就是利润（或叫基本等于），你想想看什么道理。我有时会把两个东西混一起说是因为我总是假设很长的时间。如果只看一年或几年，他的差别可以很大，有差别时往往要小心，尤其是现金流老是远小于利润时。但是，有些公司在投放期的利润往往是大于现金流的，比如淘宝头几年，现金流有可能是负的（花的钱比进来的钱多，不算发行股票的话），现在情况怎么样不知道 。
  • xlli777 → 段永平 (2010-05-27 10:22): 我一开始看到您说现金流的时候就是这么理解的了。只不过是搞证券分析的那位朋友不认同。还挺有意思的，那个朋友是我发小，高中和我一个宿舍，那时候经常拿着数学题和物理题问我，我经常对他讲题的时候说“你想得太复杂了，其实……”，他后来一直学金融，现在成了职业的投研师，我问他问题的时候他又经常说“你想得太简单了，其实……”
  • On the way → xlli777 (2010-05-27 11:34): 呵呵，这可能是他们的价值所在，建立模型，分析，复杂化
  • On the way → 段永平 (2010-05-27 12:29): 这个不能一概而论，要看企业处于什么阶段来做判断，对吗？
  • 星星看雨 → 段永平 (2010-05-27 17:06): 请问您通常说的现金流是不是经营性现金流？还是经营性现金流减去资本开支的自由现金流？
  • On the way → 星星看雨 (2010-05-27 20:52): 应该是总的现金流，包括了经营，投资和融资吧。
  • Hawk → 星星看雨 (2010-05-27 21:38): 阿段说的应该是净现金流，不含负债的。
  • wuzonghai → xlli777 (2010-05-27 22:10): 呵呵，有意思。投资宜粗不宜细，应把复杂的事情简单化，看美女不宜用放大镜
  • xlli777 → 段永平 (2010-05-28 13:34): 巴菲特的替补，Louis Simpson讲到现金流时，认为这个比较真实，言下之意应该是说reported earnings是任人打扮的小姑娘咯~Over the long run, he explains, appreciation in share prices is most directly related to the return the company earns on its shareholders’ investment. Cash flow, which is more difficult to manipulate than reported earnings, is a useful additional yardstick.
  • 阿金爱跑 → xlli777 (2010-05-29 22:00): 请问朋友怎样可以快速查到多年的报表数字？以前新浪可以很快速查到多年的分类数据，但现在只可以查三年的，可惜。
  • poeme_gmat → 阿金爱跑 (2010-05-29 23:23): 直接到公司网站或上市交易所公司介绍下载公司财务报告，交易所通常是五年的。
  • 阿金爱跑 → poeme_gmat (2010-06-02 00:04): 真还没想到公司的网站，谢谢！
• 竹天 (2010-05-30 17:03): 段哥你好！ 78.02亿是“美国虎牙”每年10亿收入一共10年折现到今天的收入，这点比较明白 但就此为“美国虎牙”的“内在价值”有点不明白 ,不明白之处就在每年产生10亿收入的那些“资产”是什么呢 “美国虎牙”的市值和每年产生10亿收入的“资产”没关系 ，段哥见笑了
  • 段永平 → 竹天 (2010-05-31 00:03): 把这个例子改成“房子”，你可能就明白了。假设你收了10年租金，然后卖了这个房子。难道你会觉得租金和房子没关系？
  • 粗茶淡饭 → 段永平 (2010-05-31 13:59): 那段大哥，那是不是意味着估值=净资产+未来现金流的折现呢
  • 竹天 → 段永平 (2010-05-31 21:47): 段哥你好！ 似乎有点明白了 ，但不知是否对； “美国虎牙”“内在价值”只算78.02亿的道理，只有卖了房子，房子才是有效资产，在没卖房子前只能是10年租金的折现
  • 段永平 → 竹天 (2010-06-01 02:19): 房子不卖就不是资产了？ 不卖的房子继续产生现金流（收租）！ 未来现金流的时间变长。 这个例子里是为了方便计算才卖的，不然就要一直算下去。
  • xlli777 → 段永平 (2010-06-01 10:45): “艺术品投资”算投资吗？现金流是不是展出费？抑或这根本就是投机呢？
  • 段永平 → xlli777 (2010-06-01 10:47): 呵呵，我不懂。芒格书里讲了，可以看看。
  • xlli777 → 段永平 (2010-06-01 11:34): 芒格连这都讲了 ，还真是百科全书啊～ 刚刚在卓越上买了，还没寄到。
  • victorhu → xlli777 (2010-06-01 13:06): 到淘宝去买更便宜
  • xlli777 → victorhu (2010-06-01 13:31): 汗啊……早知道就好了
  • steper → xlli777 (2010-06-01 18:41): 我记得芒格好象是这么说的，一开始有人做艺术品赚了很多钱，然后很多基金就开始做艺术品，接下来艺术品的价格就呼呼往上涨，大家帐面上都赚了很多钱。怎么感觉跟现在绿豆投机有点像。
  • 竹天 → 段永平 (2010-06-01 22:07): 段哥你好！ 再次看了一遍案例，看懂了，谢谢段哥的指点； 其实，这颗“虎牙”的“内在价值”（日本虎牙、一路发发、阿拉奶奶、不计算在内）是189.7亿； 另“资产”与“负债”《穷爸爸》、《富爸爸》中有明确的定义
• 金牛贺岁 (2010-06-01 15:46): 虎牙的总股本约为14亿。776/14=55.42元/股。打一个6折的安全边际，则约为33元/股。而现在是15元/股。 这个虎牙镶了个钻！
• chad (2010-05-27 12:36): 段总，有个地方不明白 现在这个例子是以2020年来算的 如果只算到2015年，净利润不是大打折扣了嘛，另外b,c,d,e或许只是2020年的一半，折现过来算的话，可能和现在以2020年的折现值有相差，都是毛估估，可能结果差一半，如果再假设企业存活的时间足够长，那折现值或许是现在的几倍 这个地方搞不太懂啊，望解答哦
  • 段永平 → chad (2010-05-27 13:13): 为什么要折现的道理你可能还不明白。折现的意思就是用现在的价钱去买将来的收入，所以把将来所有收入折现到今天，再和现价比，然后你就知道现在买便宜还是不便宜。
  • chad → 段永平 (2010-05-27 15:49): 段总 你说的用现在买未来的收入这个道理我知道的（也有可能我的理解有偏差） 我想问的是， 如果把问题简单化 假设一个永续存在的企业，产品是和人口有关的（这样假设时间越久增长越趋向于人口增长），一直有稳定现金流入的话，1000年赢利折现值可能在几十万亿，企业存活时间越久，它产生的利润折现下来可能越趋向于无穷大（如果不增长，因为无穷远的利润折到现在趋近于0,结果或许只是趋向于一个极值） （以上这样的企业全属假设） 如果有这样的企业存在的话，按现价买未来现金流的这样思维，那么是不是现在的任意价格都属于低估了呢？如果按你这里算它10年的赢利折现下来100亿的话，无限大和100亿这两个计算出来的理论价值又怎么样去理解呢？（还是我计算方式理解方式有些问题） 本人也是很崇尚价值投资的，毕竟买股票是买公司这个是投资的内在逻辑 无意想反驳，只是想不通这个问题
  • 粤小散 → chad (2010-05-27 16:04): 段总那边估计是睡眠时间了，我斗胆加入意见。不当之处大家指正，段总指正。 我这样看，如果你打算持有10年，你可以按10年来算，如果你打算留给你的子孙万代，且你确信这个企业永续存在，又永远盈利的话，你当然现在任何价位买入都是不贵的。
  • 段永平 → chad (2010-05-27 23:04): 怎么听起来像是IRS 。 如果人口下降怎么办？人口是不可能一直涨的。
  • chad → 段永平 (2010-05-28 09:50): 头有点晕。。。 今天突然心血来潮看了段总的相片。。。看上去很慈父的样子 一下子回忆到07年的时候很崇拜你的，记得电视上看你在波士堂做节目，唱了一首什么歌的（忘记是不是步步高主题歌？）。。。。 真的是雷到我了 呵呵~~
  • art753 → chad (2010-05-28 17:16): 你的问题出在，代数没有算好，只按算术的思维。 DCF折现率中是两项：无风险利率和风险系数。 1000年的计算中，风险系数远大于利率，一般而言，如果折现率低于7%，这本身就不理性（假设了无风险）。另1000年的人类历史里，从来没有过7%以上价值上升达1000年的东西，可以相信将来的1000年，也没有这样的东西。
  • art753 → chad (2010-05-28 17:32): 再做个简单的比喻：如果关于“美国虎牙”的10年推测数据准确性是90%，那么折现率就是约在13%（3%的无风险利率+10%的风险系数）。 向后复权就是3.4倍，即10年后的这个东西如果没有发生意外的680亿，其实就是今天的200亿。 你能因此赚钱的话，就是你要相信这个事情的后果是99%肯定的。若你只相信80%（680亿的折现值就是86亿），那还是别碰它。
  • poeme_gmat → chad (2010-05-28 23:06): 你提的问题很好，后面的答案都没有针对你的问题回答。
  • 段永平 → chad (2010-05-28 23:39): 其实这个例子说的很清楚。 未来的现金流折现，这个例子把所有未来的可能现金流都算了，这就是为什么我说2020年要卖掉的原因（卖掉是一次性把现金全部拿回来的办法），不然就要一直算下去。
  • poeme_gmat → poeme_gmat (2010-05-29 18:25): 关于计算时间长短问题，Gary Gray所著 股票估值实用指南，汇天富组织翻译的，Streetsmart Guide to Va1uing a stock。有1，5，7，10年的分类，主要依据公司好坏来区别对待。普通公司1年，不错的公司5年，良好公司7年，优质公司十年。计算期也叫超额收益期。超过计算期，认为公司不会给股东带来权益，所以直接折现。
  • chad → 段永平 (2010-05-30 13:33): 看到这里算是理解了 相当硬买走“美国虎牙”的时候，就相当于2020年之后能产生现金流部分的价值全在2020年折现了，然后再折算到现在 是不是应该这样理解
  • 段永平 → chad (2010-05-30 13:43): 是
  • 粗茶淡饭 → art753 (2010-05-31 23:40): 不懂哦，呵呵，好复杂 。
• 粗茶淡饭 (2010-05-31 13:07): 段老师，你好。虎牙每年10亿的现金流折现成78.02亿，那虎牙的净资产需要考虑吗？为什么呢？我看到有些地方说估值=净资产+现金流的折现，那怎么看呢？有点迷糊哦，先谢谢了。
  • 段永平 → 粗茶淡饭 (2010-05-31 13:53): 这个例子已经考虑了。前面讲过。
• 阿牛 (2010-05-27 13:36): 非常感谢段哥这么快就接受了加我为博友的请求， 。 我这里有一个问题，是关于这个“虎牙”公司的价值的。按照这篇博文里的方法，大概是776.02亿美金。我觉得这个是比较合理的。但如果按照段哥在博文《Omaha （2）》 的评论中提到的算术题“假如这是个算术题：也就是每年都一定赚一个亿（净现金流)，再假设银行利息永远不变，比如说是5%,那 我认为这个公司的内在价值就是20亿。 有趣的是，表面看上去和有多少净资产没关系。实际上，净资产是实现利润的条件之一。”的算法，这个“虎牙”公司的内在价值是10/5%=200亿美金。
  • 阿牛 → 阿牛 (2010-05-27 13:36): 我觉得200亿美金和这篇博文中的从净利润得出的价值78.02亿美金差别比较大（“a。每年10亿的收入，共10年：10+10/1.06+10 /(1.06的平方）+。。。+10/(1.06的9次 方）=10+9.43+8.90+8.40+7.92+7.47+7.05+6.65+6.27+5.91=78.02亿美金.”），不知道为什么有这样 大的差别。是不是算术题中的方法太简单，不实用？
  • 段永平 → 阿牛 (2010-05-27 13:59): 呵呵，我前面说过了，你慢慢看和净资产的关系。看完了再发言。
  • 第八大奇迹 → 阿牛 (2010-05-27 14:09): 78.02亿元只是折了10年的现，如果把折现期无限延长，现值应该就趋近于200亿元（没验证过，想当然是这样,希望没误导你）
  • 余祥平 → 阿牛 (2010-05-29 11:23): 对，我才看的时候也和你一样有这个疑问，但现在解决了。 一、10/5%=200亿美金。 二、1、10年收入折现=78.02亿美金； 2、2020年卖200亿美金（假设没有其他股份）的折现是111.68亿美金； 3、总计：78亿+111亿=189亿美金了 三、第一点和第二点不是一样吗？因为是假设数据，还有贴现率不同，使数据有所偏差。
  • 阿牛 → 段永平 (2010-05-31 10:22): 段哥，这几天想了挺多，感觉还是没有找到答案， 是不是这样：公司内在价值=净资产+未来利润折现？按这个定义，10/5%=200亿美元是“虎牙”公司的价值比较准确。“虎牙”公司的十年利润折现是78.02亿美元。按你的假设，利润都会派给股东，是否意味着“虎牙”公司的净资产不会增加？所以“虎牙”公司现在的净资产就是10年后卖价（200亿美元）的折现111.68亿美元。
  • 阿牛 → 阿牛 (2010-05-31 10:28): 我这个想法和看了余祥平的回复后想到的， 。这里想提一下的是，段哥提到了“有效净资产”的对企业估值很有用，我觉得放在上面的公式中很合适。还有自己感觉，上面的公式中的净资产应该指当前的净资产，简单的用未来净资产的折现有时候怕是有问题的。我们这里可以用2020年的净资产折现是因为“并且每年都把入账的现金流派给股东”假设。不知道这样的想法对不对？
• ymhddddd (2010-05-30 13:42): 烟蒂公司只有在中国可以赚钱。因为中国的上市公司特别是国有的经常被政府重组。而在美国只有清算专家才适合买烟蒂公司（因为可以很快清算并拿到利润）。烟蒂是时间越久越被动的投资。因为烟蒂一边在亏损资产一边在资产折旧。
• arthor (2010-05-28 12:40): 突然明白了,段老师这个就是心算.与正统的DCF比起来,虽然折现率用低了些,但是现金流只计算了10年时间,而且不考虑成长,已经具有了估值的安全边际.
  • 余祥平 → arthor (2010-05-29 11:03): 对了，就是这样，其实只要能够进入到段老师眼里，段老师愿意给他估值的公司都是快速成长型的，利润增长速率一般都有5-20%，加上6%就有安全边际了。
• 杨旭东 (2010-05-29 09:23): 我只有四个字来说明段永平先生发表这篇文章所带来的思想价值：公德无量！
• arthor (2010-05-27 12:44): 段老师,折现率经常让人困惑,我查了以下数据:美国最常用的风险溢价平均为6%,贝塔系数:1.64 美国10年期国债收益率 3.52%,那么折现率应该为:3.52%+1.64 x 6%=13.36%. 您上面用了6%折现率算出来显然高估了,我不知道问题出在哪里.
  • poeme_gmat → arthor (2010-05-29 00:00): 你采用的是精确的“估估”。
  • poeme_gmat → poeme_gmat (2010-05-29 00:24): 资产定价模型有很多种，你采用的还不是最精确的“估估”。
  • art753 → arthor (2010-05-29 07:04): 我也喜欢采用你这种形式的折现办法，关键点是风险溢价部分，具体到某个企业，有的远大于6%，有的远小于6%。 不过对可信度高的评估，简单采用6%或7%折现，如果还有50%以上的安全边际，也是挺好的投资。关键点还是可信度的问题。 可信度是主观概率，或者说它本身是一种信仰。
• poeme_gmat (2010-05-28 23:28): 谢谢段总提供的实例，简单，易懂，却非常正确合理。 我想，这也是通常说的毛估估吧。
• xlli777 (2010-05-28 09:44): 刚发现学长在这篇文章后面又加了关于房子的内容~ 我以前一直搞不清楚房子贵还是便宜用什么标准好，怕它越来越贵，但是为了害怕以后更贵才买这个逻辑是不太通的。现在看到您说的这个，觉得租售比的概念挺不错的。大中城市里，60平米的房子以后的老百姓愿意用5000块钱一个月的价格来租，我觉得还是有可能的，那么这类城市里25000一平米的房价也是可以合理的咯 还真挺贵的啊
  • On the way → xlli777 (2010-05-28 10:31): 60平米的房子以后的老百姓愿意用5000块钱一个月的价格来租，我觉得还是有可能的，那么这类城市里25000一平米的房价 为什么您说这个价格也合理呢？
  • xlli777 → On the way (2010-05-28 10:44): 5000一个月，一年6万。25000一平米的房子就等于25倍市盈率的公司咯～折现率4%，对于房产投资来说这个折现率应该还OK。
  • On the way → xlli777 (2010-05-28 10:58): 恩，明白，再请问折现率4%是怎么得出来的？
  • xlli777 → On the way (2010-05-28 11:09): 随意给出的……
  • xlli777 → On the way (2010-05-28 11:10): 就是作为一个买房子的人，你希望你如果不买房子系，钱存银行里一年的利息是多少，4%差不多了呗～
  • 冠希大哥 → xlli777 (2010-05-28 11:21): 您言外之意是：低于或等于25倍市盈的时候，买这个房子就比较划算吗？
  • betterlife → xlli777 (2010-05-28 12:52): 上海有些房价25000一个平方，在市区一般一个平方能租上100元左右。60平米的房子租个5000-6000还是可能的。闹市区很多房子都租出去了，但大部分都是合租，60平米的房子有些可能要住6人。较为便宜的农民房或待拆房，一般就10个平方左右，租500-600元，如果是砖房，可能要租上750元。
  • art753 → 冠希大哥 (2010-05-28 17:50): 是这个情况。房子低于30倍PE就不会亏，15倍就发财了，60倍就疯了。
  • 快乐投资 → On the way (2010-05-28 22:15): 60平米*25000/平米=150万，6万（房租）/150=4%收益率
• 独行者 (2010-05-27 07:37): 巴菲特说如果只是照格雷厄姆的选择，选择 烟蒂型投资，会比现在穷的多，段总有一句话不太明白， 这里只是说了10年，实际上评估一个公司如果能够用更长的时间去评估的话， 可能会更清楚些（但更难）。有些不太理解段总的清楚与更难
  • 段永平 → 独行者 (2010-05-27 08:02): 时间越长当然越难评估，但如果你能做到那就更清楚能否投资了。喜诗糖果是个很好的例子，巴菲特看到了很远，所以就投了。
  • qkhhfvmq → 段永平 (2010-05-27 08:47): 时间越长.越只能看到一些质化的东西.如文化.竟争优势.很难想象出很赚多少钱啊.
  • qkhhfvmq → qkhhfvmq (2010-05-27 08:54): 您说时间越短越好评估.我认为那个是个线性的思维.可以跟据财务历史推算出未来几年.那和看股价今天涨所以明天涨有么区别啊.也许我的投资的思维模式还很不完善.请段总指教.
  • 段永平 → qkhhfvmq (2010-05-27 09:01): 呵呵，你说的也对。角度有一点不同。在所有的假设条件中，时间越长，变数越多。如果能找到时间长也不变的公司，那就是最好的投资标的。巴菲特的公司里就有不少这类公司，他们的优势不会随时间和技术的变化而变化。
  • qkhhfvmq → 段永平 (2010-05-27 09:06): 还有一个问题.您是怎样想出您说的那些公司能活十年.每年10亿利润?是一种感觉吗?
  • 段永平 → qkhhfvmq (2010-05-27 09:14): 是假设 。
  • king → 段永平 (2010-05-28 22:01): 喜诗应该是老巴看到了它有提价的能力
• 金牛贺岁 (2010-05-28 10:37): 收到，完全明白了，谢谢段兄！
• 粤小散 (2010-05-27 06:33): 7）2020年美国有家叫“相当硬”的公司以200亿美金的价格收购了“美国虎牙”的美国部分， —————————————————————— 段总，请问，在这个假设中，上面这一点可以理解为：2020年“美国虎牙”公司的资产变现值为200亿美元，变现后，计入当年现金流，然后，在现金流量折现法中，折现为200/(1.06的10次方）=111.68亿美金，将此计入企业内在价值之中。是这样吗？（我比较笨，不好意思啊，这个问题明确了就基本搞懂了你举的例子了，呵呵，谢谢）其实我一直困惑，企业的净资产应怎样计入现金流
  • 粤小散 → 粤小散 (2010-05-27 06:38): 上面表述不严密，补充为：2020年公司的美国部分变现200亿美元
  • 段永平 → 粤小散 (2010-05-27 06:44): 是
  • 粤小散 → 段永平 (2010-05-27 06:49): 谢谢，原来还是要算上的。我算的话，企业本身的净资产在算的时候是要比盈利流入的价值要打更大的折头的，二者性质不同的
  • On the way → 段永平 (2010-05-27 10:10): 这200亿是不包含日本虎牙，一路发发和阿里奶奶的，对吧？
  • 粤小散 → On the way (2010-05-27 10:39): 是的，不包括。
  • On the way → 粤小散 (2010-05-27 12:17): 严格来说这200亿不能说是净资产。 静资产也就账面价值应该是比200亿少的多。提醒一下。概念问题而已。 但在这里表达的意思差不多了。
  • 粤小散 → On the way (2010-05-27 15:57): 是的，说的是净资产的变现值。
  • On the way → 粤小散 (2010-05-28 10:33): 恩
• 阿斗 (2010-05-28 04:30): 我简单查了一下，按虎牙现在的股价15.66 市值216.9亿美元来计算，如果10年后增长到776亿美元，差不多相当于增长3.6倍，折合成复合年增值率大概是每年增长13.5%，如果一切都实现的话，估计会远大于指数和通涨的增长。 同时，我们看到，在10年左右净增的部分为559亿美元，而其中主要部分来自于一路发发和阿拉奶奶(折现500亿美元)，这样算来10年虎牙的其他部分净增长仅为57亿左右，这有可能低谷了虎牙自己的发展能力，呵呵
  • 阿斗 → 阿斗 (2010-05-28 05:03): 我又刚刚查了一下一路发发，按今天股价15.32市值774亿(应该是港币吧)，按兑美元6.5：1计算市值为120亿美元，如果10年后1000亿美元，则增长8.3倍，好像比虎牙划算一些呀
  • 阿斗 → 阿斗 (2010-05-28 08:02): 刚又看了一个算法，一路发发按2010年第一季度财报来算，每年净利润可以大概估算为2亿美元，如果10年后达到1000亿美元时增长放缓，股东可以容忍的价值投资收益率保守估计为5%(未去除通货膨胀影响)， 即年净利需要到50亿美元左右。 从2亿到50亿，公司需要保持每年的净收益复合增长率38%，如果中国还能保持10年迅速增长，实现这个收益增长率也是有这种可能吧，但我感觉可能比较难实现。 我用另一个方法来估计，如果按每年净收益增长25%来计算(实际上受经济危机影响09年收益还低于08年，这个意外不算数吧)，10年后净利润将到18亿美元左右，按25倍PE来算，一路发发的市值大概466亿美元，其股价大概是9.3美元，合人民币60元左右，我感觉这个有可能实现。
  • 段永平 → 阿斗 (2010-05-28 08:14): 一路发发是个虚拟公司。
• 加忠 (2010-05-27 14:45): 段老师，未来现金流折现，如何把成长性算进去？
  • 段永平 → 加忠 (2010-05-27 23:49): 就把成长加进去就行了。
• 粗茶淡饭 (2010-05-27 23:48): 晚上把所有的留言看了一遍，收获不少，大概明白了DCF的意思，谢谢段老师了。
• 润政 (2010-05-27 23:31): 受益了！ 谢谢段总
• 润政 (2010-05-27 23:29): 很独特的算法。学习了。做股票一定要独立思考。谢谢段总这种估值方法
• okrayzhang (2010-05-27 12:50): 有些书上推荐的折现率是10%，甚至更高。 “时间足够长的情况下，现金流实际上就是利润（或叫基本等于）”这句话说的让我茅塞顿开。如果长期看来现金流大大小于利润，也就是管理层把钱给白瞎了。是不是。
  • kesituolani → okrayzhang (2010-05-27 22:55): 给你说个狠的：国内目前的保险公司，中国平X等等，不仅拿现金流做利润，还直接拿保费做利润呢，他们呢一点不操心这个，操心的是咋么搞个拿得出手的报表，所以豢养着些个精算师，培训师，专一的财技口技对付投资者和投保者哈。
• 玉麒麟 (2010-05-27 21:41): 精妙！
• arthor (2010-05-27 12:52): 段老师我知道您是假设折现率,但是怎么样才能把折现率估计的准一些呢?不同的折现率计算出来会差很多的.
  • 段永平 → arthor (2010-05-27 13:09): 我认为应该是长期平均利率。因为人们是拿着钱去比较放在哪里最合适。
  • 星星看雨 → arthor (2010-05-27 19:47): 我使用的折现率是：无风险最高利率+企业经营风险（主要以行业及护城河情况而定）+自己对标的的了解程度的风险。后两项的主观性都非常强，因标的而异。
• lwinfo234@126 (2010-05-27 19:28):
• 余祥平 (2010-05-27 18:51): 巴菲特以前说过，价值投资从看年报开始，可我一直对年报提不起兴趣，今天看了段老师这个现金流量折现法后，终于觉得年报中有自己必须关心的数据，现在才开始觉得看年报有点趣味了，谢谢段老师。
• scribner (2010-05-27 18:29): 段总发这文章是不是说：用计算器来算公司价值多数是错的。 我也同意。我估一家企业价值不超过2份钟（重来都是心算） 但研究一家企业我要看很多（太难了，总感到差不多）。我菜鸟。 错了不要骂
• scribner (2010-05-27 18:23): 一般好的企业 经营性现金流：和利润稳步增长。 投资性现金流：多为负数。 融资性现金流：多为负数 经营性现金流=投资性现金流+融资性现金流(大致） 段总您还要看看ROA做为补充。 其他的不必细看。大致良好就行。90%的假账就很难做出来了。、、错了不要骂哦
• 一万颗星星 (2010-05-27 18:11): O(∩_∩)O哈哈~段先生的博客又被放到了网易股票首页
• Hawk (2010-05-27 17:09): 那是不是当市值为776.02亿的五、六折的时候才开始买入？
• pingkai2 (2010-05-27 11:35): “阿里巴巴鲸吞雅虎中国真相”阿段看了没？很好啊。交易细节都都抖出来了，呵呵
  • 段永平 → pingkai2 (2010-05-27 12:14): 作者水平好低啊
  • pingkai2 → 段永平 (2010-05-27 17:09): 起码比看杂志记者们的要好。记得环球企业家当年就有过一片关于这次并购的文章，完全写成了阿里巴巴公司得到了十亿美金，根本不是那样子的嘛
• han (2010-05-27 16:42): 有谁知道美股一天的成交金额是多少，不是成交量，在此先谢过